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港(gang)股(gu)“燕窩第一股(gu)”又(you)來(lai)了？

6月12日，廈門燕(yan)之屋(wu)生(sheng)物(wu)工程股份有限公司（下稱“燕(yan)之屋(wu)”）在A股上(shang)市未果后，轉(zhuan)戰港(gang)股IPO。

這已經(jing)是燕之屋(wu)第三次(ci)(ci)向港交(jiao)(jiao)所(suo)遞(di)交(jiao)(jiao)招股(gu)(gu)書。2011年和2021年其兩(liang)次(ci)(ci)向港交(jiao)(jiao)所(suo)遞(di)交(jiao)(jiao)招股(gu)(gu)書，但過程并不順利。

燕(yan)之(zhi)屋是一家擁有常溫即食燕(yan)窩、鮮燉燕(yan)窩、干(gan)燕(yan)窩及其他燕(yan)窩衍生產(chan)品(pin)(pin)的燕(yan)窩產(chan)品(pin)(pin)品(pin)(pin)牌，主要從事燕(yan)窩產(chan)品(pin)(pin)的研發、生產(chan)和(he)銷售(shou)。

▲圖源：燕之屋官微

在(zai)新版(ban)招股書中(zhong)，其(qi)援引弗若斯(si)特(te)沙利文報告稱，以2020-2022年的零售額計算，燕(yan)之(zhi)屋的燕(yan)窩零售額連續三年全球第一；其(qi)中(zhong)，2022年的全球市場(chang)份額為4.1%。

“不二研究(jiu)”據燕之(zhi)屋新版招股(gu)書中(zhong)發現(xian)：2022年，其營收為(wei)17.30億元，同(tong)比(bi)增加(jia)14.87%；同(tong)期的凈利潤為(wei)2.11億元，同(tong)比(bi)增加(jia)8.76%。

在2020-2022年，盡管燕之屋三(san)年累計營收45.37億(yi)元，但廣告宣傳費超(chao)8億(yi)元，研發費用不足1億(yi)元；且研發投入占比(bi)相對極低。

以2022年(nian)為例，燕之屋的銷售費(fei)用為5.04億(yi)元(yuan)，當期營(ying)收(shou)(shou)占比為29.1%；其中，宣(xuan)傳推廣費(fei)高達(da)3.26億(yi)元(yuan)。與之鮮(xian)明對比的是(shi)，其研發費(fei)用為2432.0萬(wan)元(yuan)，當期營(ying)收(shou)(shou)占比僅(jin)為1.4%。

▲圖源：燕之(zhi)屋官(guan)微

去年9月的一(yi)篇舊文（《A股“第(di)一(yi)碗”燕(yan)窩，又涼了！》）中，我們聚焦于燕(yan)之屋上會前一(yi)晚撤回IPO申請，且營(ying)收結構較為單一(yi)，碗燕(yan)占據(ju)支柱地位。

時至今日，燕(yan)之屋(wu)仍存在重營銷輕研(yan)發(fa)的問題，即使成(cheng)功搶下港(gang)股(gu)“燕(yan)窩第一(yi)股(gu)”，其能否逃(tao)脫“智商稅(shui)”質疑(yi)？由此，“不二研(yan)究”更新了9月舊文的部分數(shu)據和(he)圖表，以下Enjoy：

圖片A股的(de)“第一碗”燕窩，又涼涼了！

2011年(nian)，燕(yan)(yan)之屋曾計(ji)劃赴港上(shang)市，因“毒(du)血燕(yan)(yan)”事件等折戟IPO。2021年(nian)，其再次沖(chong)刺港股；上(shang)市未果后，2021年(nian)末，燕(yan)(yan)之屋向A股主板提交招(zhao)股書，擬募資10.19億元。

2022年(nian)4月，燕之屋收到證監會關于營(ying)銷及(ji)食品(pin)安全等(deng)57個連環追問，但未(wei)作(zuo)出相關回應。同年(nian)9月22日，本(ben)是其上會的(de)日子，上會前(qian)一晚（21日晚），燕之屋卻臨時撤回了IPO申報材料，發審(shen)委決定對其取消審(shen)核。

2022年(nian)11月，燕之(zhi)屋重(zhong)啟A股(gu)上市計(ji)劃，并提(ti)交(jiao)輔導備案材料，進展狀態仍顯示為“輔導進行中”；直到今(jin)年(nian)6月12日，燕之(zhi)屋第三次向(xiang)港交(jiao)所遞交(jiao)招股(gu)書，轉戰港股(gu)IPO。

在“不二(er)研(yan)究(jiu)”看(kan)來，作為(wei)燕窩行(xing)業的(de)(de)26年老兵，燕之屋營收業績可觀，但高額(e)的(de)(de)銷售(shou)開(kai)支(zhi)(zhi)與低企的(de)(de)研(yan)發(fa)支(zhi)(zhi)出形(xing)成鮮明對比。

當Z世(shi)代掀起(qi)新消費“養(yang)生”浪潮，燕(yan)窩賽道的新老(lao)競爭蜂擁而至(zhi)，但(dan)是，燕(yan)之屋似乎暫未建(jian)立起(qi)核心護城河。此(ci)外，其(qi)仍需要直面食品安全、重營銷輕研發等問題。

營銷開(kai)支過(guo)億(yi)，燕(yan)窩(wo)老兵沖(chong)刺IPO

從最早“現(xian)燉現(xian)吃現(xian)送”的連鎖經營模式，到(dao)推出“開碗即(ji)食(shi)”的高端(duan)即(ji)食(shi)燕窩“碗燕”；創建于1997年的燕之窩，是燕窩行業(ye)25年的老兵。

其創(chuang)始(shi)人黃健(jian)曾是一名80后高中數學老(lao)師，隨著出(chu)海經(jing)商掀起熱潮，他辭掉“鐵(tie)飯碗”，自(zi)新加坡(po)回(hui)國后來到廈(sha)門(men)創(chuang)業(ye)，成(cheng)立了廈(sha)門(men)市雙丹馬實業(ye)發(fa)展有(you)(you)限公司。5年后，燕之屋品牌誕(dan)生(sheng)，在線下專賣店和線上零售渠道均有(you)(you)經(jing)營體系，并自(zi)建(jian)工廠、自(zi)主生(sheng)產(chan)。

截至2022年12月31日，燕之屋直(zhi)營(ying)與經銷渠道(dao)合計(ji)擁有線下實(shi)體(ti)門(men)店(dian)(dian)704家(jia)門(men)店(dian)(dian)；其中，直(zhi)營(ying)門(men)店(dian)(dian)有89家(jia)，經銷商門(men)店(dian)(dian)有615家(jia)。

據招股書顯示，2019-2022年，燕之屋營收9.51億(yi)(yi)元(yuan)、13.01億(yi)(yi)元(yuan)、15.06億(yi)(yi)元(yuan)和(he)17.30億(yi)(yi)元(yuan)；凈(jing)利潤(run)分別為0.79億(yi)(yi)元(yuan)、1.23億(yi)(yi)元(yuan)、1.94億(yi)(yi)元(yuan)和(he)2.11億(yi)(yi)元(yuan)。

同期，燕之屋的毛利總額分別為4.62億元(yuan)(yuan)(yuan)、5.56億元(yuan)(yuan)(yuan)、7.28億元(yuan)(yuan)(yuan)和(he)8.78億元(yuan)(yuan)(yuan)，毛利率(lv)為48.6%、42.7%、48.2%和(he)50.8%。

與此同時，“不(bu)二(er)研(yan)究”發(fa)現，燕(yan)之(zhi)屋(wu)在四年的(de)銷(xiao)售費用不(bu)菲(fei)，累計高達15.29億元；特(te)別(bie)是(shi)廣告宣傳(chuan)費高企。

2019-2022年(nian)，其銷售費用分(fen)別為(wei)3.08億元、3.18億元、3.99億元和5.04億元；在總營收占比分(fen)別為(wei)32.4%、24.4%、26.5%和29.1%。

其中，廣告宣傳費分別為(wei)1.87億(yi)(yi)元(yuan)、2.36億(yi)(yi)元(yuan)、2.69億(yi)(yi)元(yuan)和(he)3.26億(yi)(yi)元(yuan)，和(he)同(tong)期營(ying)業收入占比達19.72%、18.14%、17.86%和(he)18.84%。

此前，劉嘉玲、林志玲分(fen)別為(wei)燕(yan)之(zhi)(zhi)(zhi)屋代言；2021年初，燕(yan)之(zhi)(zhi)(zhi)屋還冠名《魯豫有約一日(ri)行》《愛的小屋》《智者(zhe)見智》《智造中國》等諸多綜(zong)藝節目(mu)；2022年，燕(yan)之(zhi)(zhi)(zhi)屋簽下(xia)明(ming)星趙麗穎(ying)作為(wei)品(pin)牌代言人。

近日，香港(gang)女(nv)子演唱組(zu)合Twins成員蔡(cai)卓妍(yan)在抖(dou)音社交平臺發布廣告拍攝花絮，公開(kai)個人保養(yang)攻略，分享燕之屋新一代鮮燉燕窩，并夸贊(zan)其“好吃到(dao)飛起(qi)啊(a)”。

在“不(bu)二研究”看來，雖然燕之屋的營收平穩上(shang)升，或是依托于高額(e)廣告宣傳費用，以(yi)營銷增長(chang)換收入增長(chang)。

即使闖(chuang)關IPO成功，僅憑廣告宣傳帶動(dong)銷量，也很難(nan)贏得二級資本市場投資者的青睞；這顯然不是長久(jiu)之(zhi)計，燕之(zhi)屋亟需樹立自己的品牌(pai)力。

研發支(zhi)出稀微，碗燕占據支(zhi)柱地位

燕(yan)之屋的營收收入主要來自于燕(yan)窩(wo)產品，具體包括(kuo)：碗燕(yan)、鮮燉燕(yan)窩(wo)、冰糖燕(yan)窩(wo)、干燕(yan)窩(wo)及其他產品五大品類。

以2022年的(de)銷售收入分析(xi)，五大品類分別占(zhan)比(bi)38.9%、28.1%、17.6%、10.1%和1.1%，燕(yan)窩產(chan)品合計占(zhan)比(bi)100%。

在燕(yan)窩產品(pin)中，碗燕(yan)品(pin)類長期一枝(zhi)獨秀：2019-2022年，碗燕(yan)銷售收入分別(bie)為5.35億(yi)(yi)元(yuan)、5.59億(yi)(yi)元(yuan)、6.61億(yi)(yi)元(yuan)和(he)6.73億(yi)(yi)元(yuan)，營(ying)業收入分別(bie)占比56.6%、43.0%、44.0%和(he)38.9%；其中，2021年、2022年的收入同比增(zeng)長18.25%、1.82%。

與此同時，鮮(xian)(xian)燉(dun)燕窩品類快速(su)崛起。2019-2022年(nian)，鮮(xian)(xian)燉(dun)燕窩銷(xiao)售收入分別為1.07億(yi)(yi)元(yuan)、3.21億(yi)(yi)元(yuan)、4.23億(yi)(yi)元(yuan)和(he)4.85億(yi)(yi)元(yuan)，同期營收占比為11.3%、24.7%、28.1%和(he)28.1%，2021年(nian)、2022年(nian)的同比增幅31.78%、14.66%。

雖然燕(yan)之屋(wu)已經布局鮮燉燕(yan)窩等多品(pin)類產品(pin)線，但其營收(shou)結構依(yi)舊(jiu)較為單一(yi)，碗(wan)燕(yan)依(yi)舊(jiu)占據(ju)支柱(zhu)地位(wei)。

在“不二研究(jiu)”看來，僅依靠碗燕一張(zhang)“王(wang)牌”，對單一產品的依賴嚴重，燕之(zhi)(zhi)屋在未(wei)來競爭中很難立于不敗之(zhi)(zhi)地。

更加值得關注的(de)是，根據燕(yan)(yan)之(zhi)屋官方(fang)對旗下(xia)燕(yan)(yan)窩(wo)產品的(de)用戶畫像分析，其碗燕(yan)(yan)的(de)用戶群體(ti)集(ji)中在30-60歲。某種程度而言(yan)，這一品類對于(yu)Z世(shi)代(dai)的(de)吸(xi)引力較弱。

單一產品很(hen)難覆蓋大(da)面積的消費者。由此，平衡各產品線(xian)的收(shou)入(ru)(ru)，吸引更多的潛力消費者，建(jian)立(li)品牌護城河，成為燕之屋當下亟需解決的課(ke)題。研發投入(ru)(ru)或決定(ding)其燕窩行(xing)業(ye)的未來競(jing)爭力。

2019-2022年，燕之屋(wu)的研(yan)發費用分別僅(jin)為1874.2萬(wan)元(yuan)、1767.9萬(wan)元(yuan)、1898.2萬(wan)元(yuan)和(he)2432.0萬(wan)元(yuan)，占(zhan)總營(ying)業收入(ru)比例僅(jin)為1.9%、1.4%、1.3%和(he)1.4%，與(yu)同期(qi)的營(ying)銷(xiao)投入(ru)形成(cheng)鮮(xian)明對比。

“不二研(yan)(yan)發(fa)(fa)”發(fa)(fa)現，燕之(zhi)屋的營(ying)銷費用、研(yan)(yan)發(fa)(fa)費用的倍數差(cha)異逐漸擴大。2019-2021年，其營(ying)銷費用分別是研(yan)(yan)發(fa)(fa)費用的17.1、18.7、21.0倍；2022年，該數據擴大至(zhi)25.2倍。

同時，重營銷輕研發還表現在員(yuan)(yuan)工(gong)人(ren)(ren)數(shu)比(bi)例(li)上，據招(zhao)股書(shu)披露(lu)，截至(zhi)2022年(nian)底，燕之屋共有1792名員(yuan)(yuan)工(gong)；其中，銷售人(ren)(ren)員(yuan)(yuan)是(shi)622人(ren)(ren)，研發人(ren)(ren)員(yuan)(yuan)是(shi)46人(ren)(ren)，相(xiang)差13倍。

在(zai)“不二(er)研究”看(kan)來，即(ji)使(shi)燕(yan)(yan)之屋已(yi)經開發出很多細分品類，但從(cong)收入結構而言，來自碗(wan)燕(yan)(yan)的(de)收入比例依(yi)舊占據支柱地位。

若不能及(ji)時跟進(jin)研發力度的投入，平衡各個產品(pin)線(xian)的收入，打破碗(wan)燕收入“單腿走路”的營收結構，碗(wan)燕產品(pin)任何(he)波動或將影(ying)響燕之屋的整體業績。

線上競(jing)爭激烈(lie)，燕(yan)之屋以(yi)價(jia)換量？

據(ju)國(guo)燕委發布的《2020年(nian)燕窩(wo)行業(ye)白皮書》，中國(guo)燕窩(wo)消費(fei)市場規模在(zai)2020年(nian)達到(dao)約(yue)400億左右；約(yue)85%的燕窩(wo)品牌商運營線下渠道。

燕窩(wo)市場潛(qian)力巨大，隨之而來的(de)是爭破頭的(de)行業競爭，誰都想(xiang)來分一杯羹(geng)。據(ju)天眼(yan)查數據(ju)顯示，截(jie)至2023年6月13日(ri)，與“燕窩(wo)”相(xiang)關的(de)企業共有27005家，一年內成立的(de)就有1516家企業。

而線上(shang)渠道的競(jing)爭(zheng)則更加激烈。以天貓(mao)商(shang)城為例，截至2023年6月13日(ri)，銷售燕窩產(chan)品(pin)(pin)的店(dian)鋪數(shu)量(liang)有近10477家，品(pin)(pin)牌(pai)近200個(ge)，9355件相關商(shang)品(pin)(pin)，知名品(pin)(pin)牌(pai)包括有燕之屋、同(tong)仁堂、小仙燉、燕小廚、燕安(an)居、青島正典等。

當鮮燉品類在線上渠(qu)(qu)道爆發，燕之屋的(de)線上銷售規模快速(su)擴張，2020年起，線上收入已超越線下渠(qu)(qu)道。

據燕之屋招股(gu)書顯示(shi)，2019-2022年，其線上渠道的營業(ye)收入分別(bie)(bie)為(wei)4.41億元(yuan)、7.23億元(yuan)、7.68億元(yuan)和9.38億元(yuan)；營收占(zhan)比分別(bie)(bie)為(wei)46.7%、55.5%、51.0%和54.2%。

但是，“不二研究(jiu)”發現，燕之屋在線(xian)上平臺(tai)選擇“以價換量”的策略搶占市場。

以鮮燉燕(yan)窩為例，銷(xiao)售均價由(you)2018年(nian)(nian)的(de)134.55元/瓶(ping)降(jiang)至2022年(nian)(nian)的(de)54.00元/瓶(ping)；銷(xiao)售數(shu)量由(you)2018年(nian)(nian)的(de)7.34萬瓶(ping)增至2022年(nian)(nian)的(de)894.16萬瓶(ping)。

燕(yan)之屋在招股書解釋稱，主要由于線(xian)上(shang)平臺對鮮燉燕(yan)窩(wo)、冰糖燕(yan)窩(wo)進行促銷(xiao)，產品銷(xiao)售價(jia)格相應降(jiang)低所致。

作為燕(yan)窩線上(shang)(shang)消費的(de)(de)潛(qian)力用戶，Z世代Cola向“不(bu)二研究”表示，燕(yan)窩更像一筆(bi)“智商稅”，并不(bu)如廣告上(shang)(shang)說的(de)(de)那般有什么神奇的(de)(de)功效；不(bu)過，最(zui)重要(yao)的(de)(de)是其經濟能力不(bu)足以支(zhi)持燕(yan)窩的(de)(de)補(bu)給。

在“不二研(yan)究”看來，雖(sui)然“養(yang)生”觀(guan)念(nian)如今深(shen)入人(ren)心，燕(yan)之(zhi)屋的(de)產品價格也(ye)有所調整，但價格也(ye)遠非宣傳般親民(min)。

盡管其逐(zhu)漸(jian)擴(kuo)大(da)線上渠(qu)道布局，但作為線上消費主力(li)的Z時代，似(si)乎(hu)不如想象中愿(yuan)意買單。

想要(yao)抓住Z世代(dai)的心(xin)，除了(le)價格(ge)調整，燕(yan)之屋需(xu)要(yao)更多了(le)解其消(xiao)費喜好，“對癥下藥”才有望從眾多品牌中突圍。

燕之屋難逃“智(zhi)商稅”風波？

養生觀念(nian)盛行的(de)時(shi)代(dai)，任何(he)滋補食材都有(you)成(cheng)為風口的(de)潛力。

新消費浪(lang)潮(chao)下，不僅(jin)老(lao)年(nian)人，年(nian)輕人的養生需(xu)求也(ye)愈(yu)發旺盛。燕之(zhi)窩也(ye)在近幾(ji)年(nian)被(bei)風口催生。

市面上的(de)燕(yan)窩產(chan)品五(wu)花(hua)八門，正逐(zhu)漸(jian)成為人們的(de)社交貨(huo)幣。但(dan)是，燕(yan)窩并(bing)非必需品，可替代性(xing)也(ye)較強；其并(bing)不太親民的(de)價格，也(ye)常被年輕(qing)消費者(zhe)質疑為“智商稅”。

與此同時，燕(yan)窩(wo)賽道的(de)競(jing)爭(zheng)也十(shi)分激烈，僅是天(tian)貓這一(yi)電商平臺就有近(jin)600家，且數(shu)目還在上(shang)漲，各大競(jing)爭(zheng)品牌也在不斷發力(li)。

作為(wei)老牌燕窩(wo)廠商(shang)，即使成功搶下“燕窩(wo)第一股”，燕之屋仍要面對“智商(shang)稅”質疑。