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一(yi)個(ge)產業的(de)(de)發展，極容易呈(cheng)現(xian)這樣的(de)(de)現(xian)象：景氣(qi)周(zhou)期時的(de)(de)人聲鼎沸，行業谷底時的(de)(de)噤若寒(han)蟬(chan)。正如霍華德·馬克思在經(jing)典著作《周(zhou)期》中(zhong)描述的(de)(de)那樣：這種從(cong)一(yi)個(ge)極端到另一(yi)個(ge)極端的(de)(de)擺動現(xian)象，是世界最確定的(de)(de)特征。

一葉障目不見泰山，人(ren)類習慣(guan)于夸大短期(qi)痛(tong)苦(ku)，同時忽視事物本(ben)質價(jia)值，以至于慣(guan)性(xing)地(di)遺忘為何出發(fa)(fa)。穿(chuan)越周(zhou)期(qi)，洞悉產業(ye)的(de)發(fa)(fa)展本(ben)質才(cai)是真正的(de)長(chang)期(qi)主義。而(er)對(dui)此，唯有曲中(zhong)人(ren)才(cai)最解(jie)曲中(zhong)意。

當時(shi)當下，關于光伏產(chan)業(ye)的(de)周(zhou)期(qi)與前景，已(yi)(yi)經(jing)(jing)不再適用更悲(bei)觀(guan)預期(qi)。當旁觀(guan)者還在(zai)(zai)低迷市道之中(zhong)彷(pang)徨時(shi)，在(zai)(zai)產(chan)業(ye)最高處(chu)與最深處(chu)，已(yi)(yi)經(jing)(jing)響(xiang)起走向新增長(chang)階段的(de)三重奏：

1.中美(mei)兩國共同發表陽光之鄉(xiang)聲明。

2.相(xiang)關部門對(dui)產業有序發展(zhan)積極引導。

3.產業龍頭蓄力下一(yi)輪(lun)發展(zhan)機遇(yu)。

“兩岸(an)猿聲啼不(bu)住，輕舟(zhou)已過(guo)萬重山。”這是對(dui)當前國(guo)內光伏產業(ye)(ye)最準確的(de)(de)(de)描述。雖然市場仍在交易供需錯(cuo)配的(de)(de)(de)短(duan)期(qi)(qi)周期(qi)(qi)之(zhi)辯，但中美的(de)(de)(de)陽光之(zhi)鄉(xiang)聲明、國(guo)內工信部等產業(ye)(ye)政策推(tui)出、一線(xian)光伏企業(ye)(ye)的(de)(de)(de)深度呼(hu)應這三重奏都不(bu)約而同預示著光伏產業(ye)(ye)新(xin)階段的(de)(de)(de)呼(hu)之(zhi)欲出。

01

大國競合：光伏成再平衡支點的深意

光伏(fu)的(de)(de)需求端從來都是全球平權的(de)(de)標準品，而供(gong)給(gei)側又是代表新能源產業鏈的(de)(de)技(ji)術制高點。供(gong)需兩側的(de)(de)極度重(zhong)要性(xing)，使得光伏(fu)產業成為大國(guo)關系考量的(de)(de)關鍵(jian)砝碼。因(yin)此在近(jin)期全球矚目的(de)(de)中美元首會談中，雙(shuang)方能否(fou)重(zhong)新凝聚了對新能源行業的(de)(de)共識，成為產業關注焦點。

最終結(jie)果(guo)對產業(ye)而言，是振奮人(ren)心(xin)的。在(zai)關稅等小打小鬧的插(cha)曲之(zhi)后，基于對共(gong)同利益的訴求，中美這兩個全球(qiu)最大的經濟(ji)體，又回歸(gui)到共(gong)同解決全球(qiu)氣候的大問題的一(yi)致方向上(shang)。

在雙方會談期間的(de)11月15日，中美兩國(guo)發表關于(yu)加強合作應對(dui)氣候危機(ji)的(de)陽光之(zhi)鄉(xiang)聲明。聲明中提及兩國(guo)將(jiang)努力爭取(qu)到(dao)(dao)2030年(nian)(nian)全球可(ke)再生(sheng)能源(yuan)裝機(ji)增至(zhi)三倍，并計劃(hua)從(cong)現在到(dao)(dao)2030年(nian)(nian)在2020年(nian)(nian)水平(ping)上充分加快兩國(guo)可(ke)再生(sheng)能源(yuan)部(bu)署，以加快煤油氣發電(dian)替代，從(cong)而可(ke)預(yu)期電(dian)力行(xing)業排放在達(da)峰后(hou)實現有意義的(de)絕對(dui)減少。

為解決氣候問題(ti)，同時(shi)降低能(neng)源使用成(cheng)本，發(fa)展可再生能(neng)源發(fa)電，是全(quan)球的(de)唯一選擇，這(zhe)也是光(guang)伏行業長(chang)(chang)期(qi)成(cheng)長(chang)(chang)的(de)最(zui)大(da)底層邏輯。所以不僅僅是中美，全(quan)球對于(yu)光(guang)伏的(de)需(xu)求增(zeng)(zeng)長(chang)(chang)，只(zhi)會由于(yu)地緣政治、供需(xu)錯配等存在短期(qi)波折，長(chang)(chang)期(qi)趨勢(shi)性高(gao)增(zeng)(zeng)的(de)方(fang)向(xiang)清晰可見。

為實現中美陽(yang)光(guang)之鄉聲明(ming)中提(ti)到(dao)的(de)2030年全球可再生(sheng)能源裝(zhuang)機(ji)增(zeng)至三倍的(de)底線(xian)目標，我們測算2023-2030年期間，年均(jun)光(guang)伏裝(zhuang)機(ji)量約為500GW（注：CPIA預計2023年全球光(guang)伏裝(zhuang)機(ji)為305~350GW），作為底線(xian)，這一體量同(tong)樣驚人。

如果從全(quan)部(bu)需(xu)(xu)求(qiu)角度出發(fa)測(ce)算，光伏(fu)(fu)未來更(geng)是前途(tu)無量(liang)。實際上，根(gen)據國(guo)際能(neng)(neng)(neng)源署(shu)（IEA）最(zui)新(xin)版本的《可再(zai)生能(neng)(neng)(neng)源2022》報告(gao)，預計到2027年(nian)，全(quan)球(qiu)太陽能(neng)(neng)(neng)光伏(fu)(fu)裝(zhuang)(zhuang)機容(rong)(rong)量(liang)有(you)望超過煤(mei)炭(tan)裝(zhuang)(zhuang)機容(rong)(rong)量(liang)，成為(wei)世界上裝(zhuang)(zhuang)機容(rong)(rong)量(liang)最(zui)大的能(neng)(neng)(neng)源類型(xing)。根(gen)據隆基董事長李(li)振國(guo)預測(ce)，到20230年(nian)，全(quan)球(qiu)新(xin)增裝(zhuang)(zhuang)機需(xu)(xu)求(qiu)達到1500GW-2000GW，并(bing)且需(xu)(xu)要持續30年(nian)的安裝(zhuang)(zhuang)，才能(neng)(neng)(neng)真正對(dui)全(quan)球(qiu)能(neng)(neng)(neng)源轉型(xing)形成有(you)效支(zhi)撐。

這也解釋了，為什么即便在歐(ou)洲等地高基(ji)數及歐(ou)美加息背景下，我國組(zu)件出口仍然保(bao)持韌性實(shi)現較高增(zeng)長，這體現的是光伏內生增(zeng)長的強大(da)生命力(li)。

圖：全球(qiu)新增光伏(fu)裝機仍將(jiang)保持(chi)較高增速；資(zi)料來(lai)源：CPIA，申(shen)萬(wan)宏源

02

產業政策：加速走出供需錯配困境

根據(ju)宏觀經(jing)(jing)濟學(xue)中凱恩斯流派的(de)核心(xin)觀點，市(shi)場經(jing)(jing)常(chang)性(xing)存在失效(xiao)，政府(fu)這只有形的(de)手通(tong)過(guo)逆周期調(diao)節，能夠有效(xiao)熨(yun)平經(jing)(jing)濟的(de)波(bo)動。對于(yu)重要的(de)成長性(xing)行(xing)業，規(gui)律更是如此。

所有成長性(xing)行業(ye)的發展，都伴隨著階(jie)段(duan)(duan)性(xing)短缺和階(jie)段(duan)(duan)性(xing)過(guo)剩，諸如AI、機器人(ren)、新能源汽車、光伏等，無(wu)一例外(wai)。當行業(ye)偏離(li)正常軌道時(shi)，產業(ye)政(zheng)策將加速行業(ye)回歸均衡。

2020-2021年，全球光伏行業(ye)的(de)(de)需求井噴。短期(qi)錯配導致了產業(ye)鏈(lian)價格快速提升(sheng)，而(er)這與光伏的(de)(de)產業(ye)發展邏(luo)輯是(shi)(shi)完(wan)全相(xiang)悖的(de)(de)。實(shi)(shi)際(ji)上，光伏產業(ye)需要快速降本，實(shi)(shi)現光伏平價和(he)低價，最終帶來(lai)(lai)裝機(ji)量的(de)(de)快速增長。所以漲價對光伏行業(ye)來(lai)(lai)說，其實(shi)(shi)是(shi)(shi)一種不健康的(de)(de)“異常(chang)”。

隨(sui)之而來的(de)副作用是(shi)，漲價(jia)(jia)使(shi)得(de)短期行業超(chao)額收益過高，光伏成為過剩資本涌入的(de)重(zhong)災(zai)區。這(zhe)一(yi)供需關(guan)系的(de)最(zui)直(zhi)觀的(de)體現就是(shi)硅(gui)料價(jia)(jia)格。轉折(zhe)點(dian)發生在(zai)今年，2023年初至(zhi)今，隨(sui)著多晶硅(gui)新增(zeng)產(chan)能的(de)有序(xu)釋放，晶硅(gui)從價(jia)(jia)格高位300元/KG快速下跌(die)至(zhi)60-70元/KG左右(you)，產(chan)業進入“退燒階段”，回(hui)歸到(dao)降(jiang)價(jia)(jia)促進滲透的(de)主脈絡(luo)。

圖：硅料價格；資料來源(yuan)：Wind

更為關鍵的(de)是，光伏作為中國經(jing)濟轉型升級(ji)的(de)支柱型產業，在供需(xu)錯配(pei)階段，調節性的(de)產業政(zheng)策引導行業重歸健(jian)康刻不容緩。

11月13日(ri)，工信部(bu)召開光伏(fu)制造業(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)座談(tan)會(hui)。對于光伏(fu)產能過剩的問題，工信部(bu)認為當前行(xing)業(ye)(ye)存在一(yi)定階段性和結構性過剩，接下來(lai)將加強光伏(fu)行(xing)業(ye)(ye)規范管(guan)理，引(yin)導產業(ye)(ye)合理規劃布局，穩(wen)步推進產業(ye)(ye)技(ji)術迭代和轉型升(sheng)級，著力(li)提升(sheng)產業(ye)(ye)發展水平。

顯然，行(xing)業供需(xu)問(wen)題已受到(dao)相(xiang)關部門的高度(du)重視，無(wu)序(xu)擴(kuo)張(zhang)及(ji)惡(e)意低價競爭，在受到(dao)資本的懲罰后，更是有(you)望在監管的發(fa)力(li)下(xia)被有(you)效控(kong)制，各環節將(jiang)進(jin)入利潤再(zai)平衡階段(duan)。

另外一方(fang)面，產(chan)業(ye)(ye)政策也著重提(ti)到技術提(ti)升(sheng)和產(chan)業(ye)(ye)升(sheng)級(ji)，我們認為技術領先的頭部企業(ye)(ye)，在出清(qing)與重新均衡中，將進一步提(ti)升(sheng)市(shi)場地位和綜(zong)合競爭力。

這也符合“太陽(yang)能之父”馬丁(ding)格(ge)林教授的(de)(de)觀點：“光伏產(chan)業經歷過從供給(gei)短缺到過剩的(de)(de)歷史。在產(chan)業鏈價(jia)格(ge)下降的(de)(de)過程中，它會(hui)進一步刺激行(xing)業需求并同時淘汰一部分(fen)行(xing)業中較(jiao)弱的(de)(de)競爭者。”

而這一驗證即將到來(lai)，我們(men)研判，光伏行(xing)業基本面有(you)望在(zai)傳統淡季（2024Q1-Q2）加速見到行(xing)業拐(guai)點。

圖：工(gong)信部制(zhi)造業(ye)(ye)企業(ye)(ye)座談會；來源：經濟觀察網

03

產業龍頭：站在新一輪周期的起點

過剩危機(ji)接近尾聲(sheng)，光伏(fu)產業企業龍頭(tou)在想什(shen)么？在11月13日-11月16日第六屆(jie)中國(guo)國(guo)際光伏(fu)產業大會上，我們得以聽到(dao)更多一線的產業人(ren)士的真實觀點，實業顯然(ran)比市場更解曲中意。

通威集團董事局主(zhu)席(xi)劉漢元表示(shi)：“市(shi)(shi)場(chang)(chang)條件(jian)下，所有投(tou)資(zi)與需求都是不(bu)(bu)斷的(de)(de)平(ping)(ping)衡(heng)、過(guo)(guo)剩、再平(ping)(ping)衡(heng)，周而復(fu)始的(de)(de)螺旋式(shi)運(yun)動，市(shi)(shi)場(chang)(chang)經濟的(de)(de)本(ben)質就是發現需求和平(ping)(ping)衡(heng)需求，以及投(tou)資(zi)、減少投(tou)資(zi)、擴大投(tou)資(zi)的(de)(de)反(fan)反(fan)復(fu)復(fu)的(de)(de)過(guo)(guo)程，所以當下行(xing)業的(de)(de)情(qing)況(kuang)很正常，未來光伏行(xing)業的(de)(de)潛力、增長(chang)(chang)空間還很巨大，產業過(guo)(guo)剩幾乎會在短的(de)(de)時間內——半(ban)年(nian)、一年(nian)或者稍微長(chang)(chang)一點(dian)的(de)(de)時間——重新取得新的(de)(de)平(ping)(ping)衡(heng)，所以不(bu)(bu)用(yong)過(guo)(guo)多擔心，市(shi)(shi)場(chang)(chang)的(de)(de)事情(qing)交給市(shi)(shi)場(chang)(chang)，政府適當引導(dao)就可以應(ying)對(dui)這次(ci)所謂的(de)(de)過(guo)(guo)剩危(wei)機。”

站(zhan)在新一輪(lun)周(zhou)期的起(qi)點，光伏產業(ye)龍頭又在做什么？資本開支進(jin)入下(xia)行周(zhou)期的后半程，龍頭企業(ye)在戰略收(shou)縮后將輕裝再出(chu)發。

我(wo)們匯(hui)總(zong)統計(ji)了(le)國內(nei)光伏行業(ye)(ye)上市公司(si)過去(qu)15年(nian)的數據，明顯可以看(kan)到國內(nei)光伏行業(ye)(ye)存(cun)在5年(nian)左右的資本(ben)開支(zhi)周期規律。這一輪資本(ben)開支(zhi)上行周期是2019-2021年(nian)，而2022年(nian)首度見到資本(ben)開支(zhi)增速開始下行。

雖然(ran)2023年的(de)數據(ju)尚未出爐(lu)，但根據(ju)產業(ye)(ye)公(gong)開信(xin)息，確定性的(de)可以知道2023年行業(ye)(ye)的(de)資本(ben)開支(zhi)將進(jin)一步(bu)收(shou)縮(suo)，比(bi)如：

2023年9月，高景太陽(yang)能(neng)終(zhong)止(zhi)IPO；

2023年10月，向日葵終止采購捷佳偉創的TOPCON電池設(she)備訂單；

2023年10月，TCL中環出售參(can)股的新(xin)疆硅料公司(si)股權，回籠資金(jin)。

2023年(nian)將成為(wei)這一(yi)輪的資本周期(qi)的句號(hao)。資本新規迅速收緊(jin)及(ji)二級市(shi)場光伏各產(chan)業(ye)鏈公司估值急劇下(xia)行引發一(yi)級市(shi)場遇冷預期(qi)，表(biao)明依靠融(rong)資野蠻生長的新進入(ru)者、跨(kua)界(jie)者甚至傳統公司擴產(chan)得以受到(dao)極(ji)大(da)制約。

對于產業龍頭，在(zai)擴張期(qi)提升的(de)(de)技術(shu)實力和(he)拓展的(de)(de)業務(wu)版圖，反而都將成為下一輪上行周期(qi)中被重點(dian)重估的(de)(de)無形資產。可以預(yu)見(jian)的(de)(de)是(shi)(shi)，在(zai)低(di)端無效產能一波出清之后(hou)，產業龍頭企業將全方(fang)位受(shou)益。周期(qi)的(de)(de)鐘擺后(hou)，這才是(shi)(shi)我們(men)應該瞄準的(de)(de)中心點(dian)。

圖：中國光伏行業資本開支進入收(shou)縮階段；資料來源：上市公司數據匯總計(ji)算

04

結語

周(zhou)期并(bing)不一(yi)無是處，中(zhong)國光(guang)伏(fu)產(chan)(chan)業(ye)在近20年(nian)的發(fa)展周(zhou)期中(zhong)經(jing)歷了多次(ci)調整(zheng)與洗(xi)牌(pai)，無數企業(ye)折(zhe)戟沉沙，又有無數企業(ye)勇立潮頭。如今，中(zhong)國光(guang)伏(fu)產(chan)(chan)業(ye)冠絕(jue)全(quan)(quan)球，巨(ju)頭林立。在能(neng)源(yuan)革(ge)命(ming)的時代(dai)召喚下，全(quan)(quan)球光(guang)伏(fu)產(chan)(chan)業(ye)規模將(jiang)再上臺階，可謂水大魚大。

同(tong)時(shi)，也在(zai)過去(qu)5年的(de)(de)(de)周期紛擾中，我們得以再度認真(zhen)審視國內光(guang)伏產業鏈的(de)(de)(de)比較優勢和相關(guan)企業的(de)(de)(de)核心競(jing)爭(zheng)力(li)。

比(bi)如即使有關稅(shui)等(deng)(deng)阻撓，但土耳(er)其、印(yin)度等(deng)(deng)國(guo)(guo)通過(guo)進口中國(guo)(guo)組件，發貨美國(guo)(guo)等(deng)(deng)，也視(shi)為全球光(guang)伏(fu)產業鏈仍(reng)然(ran)難以繞開中國(guo)(guo)的(de)事實。國(guo)(guo)際(ji)能源署(shu)（IEA）的(de)數據顯示，中國(guo)(guo)是太陽能光(guang)伏(fu)供(gong)應鏈所有組件制造中最(zui)具成本(ben)(ben)競爭力的(de)地點，成本(ben)(ben)比(bi)印(yin)度低10%，比(bi)美國(guo)(guo)低20%，比(bi)歐洲低35%。

對企(qi)業(ye)(ye)而言(yan)(yan)，在行業(ye)(ye)爆發(fa)的(de)(de)過程中，有人通(tong)過賺快錢起高(gao)樓又樓塌了，無(wu)論是資金(jin)、產(chan)(chan)能、技(ji)術(shu)、口碑(bei)，諸(zhu)多二三線(xian)企(qi)業(ye)(ye)都不具競爭力，這部分企(qi)業(ye)(ye)或將逐漸出清(qing)。而對自(zi)始(shi)至終專注于(yu)深練內(nei)功的(de)(de)產(chan)(chan)業(ye)(ye)龍頭而言(yan)(yan)，長期主義價(jia)值導向下積累的(de)(de)技(ji)術(shu)和成本優勢，足以熨平本輪周期巨幅(fu)波動的(de)(de)挑戰，增強企(qi)業(ye)(ye)的(de)(de)反脆弱(ruo)性(xing)，實現真正(zheng)的(de)(de)“剩者為王”。

行(xing)業的發展從來不只有周(zhou)期。透過(guo)現象看(kan)本(ben)質，隨著行(xing)業邁入下一階段的前(qian)夜，我們(men)對已經高階升(sheng)維的中國光伏龍(long)頭們(men)，可以抱(bao)有更強(qiang)的信(xin)心。