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功能性護(hu)膚巨頭貝泰妮，能跟業(ye)績“素顏”和(he)解嗎？

近日(ri)，“國貨(huo)之(zhi)光”薇諾娜母公司貝泰妮（300957.SZ）發(fa)布2021年(nian)(nian)年(nian)(nian)報。數(shu)據顯(xian)示，2021年(nian)(nian)貝泰妮實現營收40.22億元，同比增(zeng)長52.57%；凈利潤8.63億元，同比增(zeng)長58.77%；毛利率達76.01%，略有下(xia)跌。

財報發布當日（3月23日），貝(bei)(bei)泰妮股價應聲(sheng)上漲(zhang)8.27%，總市(shi)值重回700億元大關，穩居化妝(zhuang)品上市(shi)公司市(shi)值Top1。截止(zhi)4月22日收盤(pan)，貝(bei)(bei)泰妮股價報185.50元/股，漲(zhang)5.27%。不(bu)過，相比起2021年的高點，貝(bei)(bei)泰妮當前(qian)股價已近乎(hu)腰斬，市(shi)值蒸發超500億元。

看似光(guang)鮮的業績之下，貝泰妮(ni)內(nei)里(li)問題重重。高(gao)昂(ang)的營銷(xiao)(xiao)費用拖(tuo)累毛利率、過于依賴第三(san)方平臺導(dao)致獲(huo)客成(cheng)本(ben)高(gao)企、產品單(dan)一矩陣未(wei)成(cheng)、研發投入不及同行、委(wei)托加工(gong)質量難控……燒錢(qian)營銷(xiao)(xiao)逐(zhu)漸失靈(ling)后，功(gong)能(neng)性護膚(fu)賽道迎(ying)來下半場。玩家云集、追兵(bing)絡繹，貝泰妮(ni)還(huan)能(neng)高(gao)枕無憂(you)嗎？

01

40%營銷費率居高不下

“國(guo)貨(huo)之光”薇諾娜，最開始只是(shi)個難(nan)以盈利的小項目。

2012年(nian)，滇虹藥業為籌備上市，剝離了持續虧(kui)損的(de)薇(wei)諾娜；貝泰(tai)(tai)妮(ni)接(jie)盤之時，還是化(hua)妝品經銷商。兩年(nian)后，原滇虹藥業的(de)董事長郭(guo)振宇“跳(tiao)槽”至貝泰(tai)(tai)妮(ni)，正式開始深耕功(gong)能性護膚領域。

藥企基因加持下，貝(bei)泰妮(ni)天生具(ju)備專業(ye)的底色，高專業(ye)度(du)和醫生資源壁壘是其(qi)價(jia)值(zhi)所在(zai)。包含郭振宇在(zai)內，貝(bei)泰妮(ni)的一眾高管皆具(ju)有(you)藥企專業(ye)背景。相(xiang)比其(qi)他美妝品牌(pai)，其(qi)起家(jia)史也(ye)更具(ju)有(you)醫藥色彩：早期布局醫院和藥房，作(zuo)為“院線品牌(pai)”而聞名。2021年3月，貝(bei)泰妮(ni)成功登陸創業(ye)板，成為頗具(ju)盛(sheng)名的“藥妝茅”。

“不二研究(jiu)”發(fa)現，上(shang)市首(shou)年，貝泰妮展現了自身的高(gao)成長(chang)性。

年(nian)(nian)報數據顯示，2018年(nian)(nian)~2021年(nian)(nian)，貝泰妮營收分(fen)別為12.40億(yi)(yi)(yi)、19.44億(yi)(yi)(yi)、26.36億(yi)(yi)(yi)和40.22億(yi)(yi)(yi)元，其(qi)(qi)中(zhong)2021年(nian)(nian)增長率達(da)52.57%；凈利(li)潤分(fen)別為2.61億(yi)(yi)(yi)、4.12億(yi)(yi)(yi)、5.44億(yi)(yi)(yi)和8.63億(yi)(yi)(yi)元，其(qi)(qi)中(zhong)2021年(nian)(nian)增長率高達(da)58.77%。

與同為功能性護膚品巨頭的華熙生(sheng)物相比，華熙生(sheng)物（688363.SH）2021年營收49.48億；凈利(li)潤7.82億元，雖然營收規(gui)模超過(guo)貝泰妮，盈(ying)利(li)能力(li)并(bing)不敵(di)后者(zhe)。

但(dan)業績向好背后，亦暗藏頹勢。年報顯示，2018年~2021年，貝泰妮毛利(li)潤分別為10.07億(yi)、15.59億(yi)、20.10億(yi)和30.57億(yi)元；毛利(li)率分別為81.16%、80.22%、76.25%和76.01%，盡管一直維(wei)持(chi)較高水(shui)平，但(dan)卻呈現逐年下降的趨(qu)勢。

與同行(xing)競對(dui)相比，貝(bei)泰妮(ni)毛利率(lv)(lv)略低于(yu)華熙(xi)生(sheng)物(wu)。根據歷年(nian)年(nian)報，2018年(nian)~2021年(nian)，華熙(xi)生(sheng)物(wu)毛利率(lv)(lv)分別為79.92%、79.66%、81.41%和78.03%，2020年(nian)貝(bei)泰妮(ni)毛利率(lv)(lv)就已被華熙(xi)生(sheng)物(wu)迎頭趕上(shang)，2021年(nian)并未實現反超。

對于貝泰(tai)妮(ni)來說，營銷(xiao)費用或許(xu)是攤薄毛利率(lv)的第(di)一大因素(su)。盡(jin)管早有(you)爭議，但(dan)營銷(xiao)費用過(guo)高的頑疾仍未得到解決。

財報顯示，貝泰妮銷售(shou)費用率(lv)常(chang)年(nian)高于(yu)40%。2018年(nian)~2021年(nian)，貝泰妮銷售(shou)費用分別(bie)為5.03億(yi)元(yuan)、8.43億(yi)元(yuan)、11.07億(yi)元(yuan)和(he)16.81億(yi)元(yuan)，均高于(yu)凈利潤水平；銷售(shou)費用占(zhan)營收比重分別(bie)為40.52%、43.39%、41.99%和(he)41.79%。

護膚賽(sai)道本(ben)就具有重(zhong)營銷的(de)特性。與同行競對(dui)相比，貝泰妮的(de)銷售費用率并不(bu)算太高。年報數據顯示，2021年華熙(xi)生物、上海家化（600315.SH）和珀(po)萊雅（603605.SH）的(de)銷售費用占營收比重(zhong)分別為49.23%、41.34%和41.90%。

“不二(er)研究”認為，雖然(ran)營收與銷(xiao)售費用同步(bu)增長(chang)，但不可否認后者所帶(dai)來的(de)巨大壓力(li)。貝泰妮的(de)燒(shao)錢打法短期能夠堆(dui)砌起高額的(de)業(ye)績，但長(chang)期來看(kan)不利于(yu)企業(ye)的(de)健康發展，并非長(chang)久之計(ji)。紅利期出于(yu)跑馬圈地的(de)需要，重營銷(xiao)能夠迅速建立品牌優勢；但營銷(xiao)帶(dai)動(dong)的(de)業(ye)績能否一直保持正反饋(kui)，尚且不能給予肯定回(hui)應。

02

高度依賴單一品牌

薇諾娜是貝泰妮有且僅有的王牌。

招(zhao)股書顯示，2018年(nian)(nian)(nian)~2020年(nian)(nian)(nian)6月，薇(wei)諾(nuo)娜貢獻(xian)收入占營(ying)收的比重分別為99.68%、99.85%、99.37%和99.06%；根據年(nian)(nian)(nian)報，2021年(nian)(nian)(nian)薇(wei)諾(nuo)娜貢獻(xian)收入雖(sui)有所下降，占比仍超(chao)過(guo)98%。

隨著功能(neng)性護(hu)膚需求(qiu)日益高企(qi)，薇諾(nuo)娜(na)的(de)市場份額也水漲船高。Euromonitor統(tong)計數(shu)據顯(xian)示，2021年(nian)薇諾(nuo)娜(na)在皮(pi)膚學(xue)級護(hu)膚品國內市場排名穩居Top1；市場份額較2020年(nian)度提升約2%，接近第(di)二、三名的(de)總和，領先優勢持續(xu)擴大。

根據淘數(shu)據，2021年(nian)(nian)薇(wei)諾娜(na)旗下大單品(pin)舒敏保(bao)濕特(te)護霜占(zhan)據核心(xin)地位，全年(nian)(nian)銷售(shou)額(e)占(zhan)比約21%；“舒敏保(bao)濕”概念其他產品(pin)如舒敏保(bao)濕絲滑面貼膜(mo)、舒敏保(bao)濕修(xiu)護精華(hua)液銷售(shou)額(e)占(zhan)比分(fen)別達到11%和(he)4%。

圖(tu)源：PINTEREST、Cathy

大單品打法簡單高效(xiao)。憑借薇諾娜(na)，貝泰妮增(zeng)強(qiang)了(le)產(chan)(chan)品用戶(hu)粘(zhan)性、提(ti)高了(le)產(chan)(chan)品回購率；但硬幣的(de)另一面，是(shi)過于依賴(lai)單一產(chan)(chan)品的(de)危機。

相比(bi)之(zhi)下(xia)，華(hua)熙(xi)生物(wu)具有(you)(you)更完善的品牌矩陣(zhen)。年(nian)(nian)報顯(xian)示，2021年(nian)(nian)華(hua)熙(xi)生物(wu)旗(qi)下(xia)潤百顏(yan)、夸迪、米(mi)蓓爾和(he)BM肌(ji)活(huo)營(ying)收(shou)分別為12.3億、9.8億、2.0億和(he)4.3億元。子品牌各(ge)有(you)(you)偏重，支撐起華(hua)熙(xi)生物(wu)的產品架構。

而貝泰妮的多品(pin)牌(pai)策略(lve)則成(cheng)效不顯。其旗下WINONA Baby、痘痘康、Beauty Answers、資潤等其他品(pin)牌(pai)，2021年營收占(zhan)比加起來都(dou)不足1%。

走紅(hong)之前，貝泰妮主(zhu)要(yao)靠醫院、藥店等線下渠道銷售(shou)；如(ru)今，線上電商渠道已(yi)成為(wei)主(zhu)要(yao)銷售(shou)場景。

年報顯示(shi)，2021年貝泰妮線上渠道收(shou)入(ru)共(gong)33.00億元(yuan)，占總(zong)收(shou)入(ru)比重82.34%；線下渠道收(shou)入(ru)共(gong)7.08億元(yuan)，占總(zong)收(shou)入(ru)比重17.66%。

然而，電商(shang)增量紅(hong)利見頂、公域流量的(de)獲客邊(bian)際效益(yi)下滑，對第三方(fang)平(ping)臺的(de)深度(du)依賴也(ye)造成了貝泰妮的(de)負累。

其一在(zai)于獲(huo)(huo)客(ke)成本的快(kuai)速(su)增(zeng)長。招股書顯示，2018年(nian)(nian)~2020年(nian)(nian)6月，貝(bei)泰(tai)妮獲(huo)(huo)客(ke)成本金額分別(bie)(bie)為0.57億(yi)(yi)、1.17億(yi)(yi)和(he)0.97億(yi)(yi)元，獲(huo)(huo)客(ke)費用(yong)率分別(bie)(bie)為8.46%、9.99%和(he)14.66%；2022年(nian)(nian)4月的投資者(zhe)會議上(shang)，貝(bei)泰(tai)妮表示獲(huo)(huo)客(ke)成本已(yi)趨(qu)于穩定。

其二在于毛利率的承壓。目前，貝泰妮線下渠道的毛利率明顯高(gao)于線上渠道。

財報顯示，2021年(nian)貝(bei)泰妮的線上和線下渠道(dao)的毛(mao)利(li)率分別為74.37%、83.96%。過于倚重線上渠道(dao)或(huo)許將造成(cheng)整(zheng)體毛(mao)利(li)率的持續下行。

“不二研究(jiu)”認為，未來貝泰妮若不能(neng)及(ji)時開拓(tuo)低成本(ben)的獲(huo)客渠(qu)道、制定高效的獲(huo)客策略、不斷開拓(tuo)品牌私域(yu)流(liu)量池，可能(neng)會導致(zhi)獲(huo)客效率下降，同時對經營業績(ji)帶來負面影響(xiang)。

相比(bi)公(gong)域(yu)流量，私域(yu)會員的優(you)點在于(yu)會員生命周(zhou)期長(chang)、復購率高(gao)(gao)和客單價高(gao)(gao)。正(zheng)如(ru)其他困于(yu)高(gao)(gao)昂推廣費(fei)(fei)的新消費(fei)(fei)品(pin)(pin)牌一(yi)樣，貝泰妮也(ye)在探索(suo)私域(yu)流量的玩法(fa)。郭(guo)振(zhen)宇在《2021年中國(guo)化妝品(pin)(pin)趨(qu)勢(shi)》大(da)會上(shang)表示(shi)，薇諾娜的重心，正(zheng)從(cong)產(chan)品(pin)(pin)運(yun)營轉移(yi)到(dao)會員運(yun)營。

截至(zhi)2021年年底，貝泰妮的自建平臺(tai)共有298.35萬用(yong)戶，新增注(zhu)冊用(yong)戶共計約(yue)85.32萬戶；平均客單價約(yue)1112.50元(yuan)。年報顯示，在線上(shang)渠道收(shou)入中，自營平臺(tai)的銷售占比(bi)已達到13.65%；通過(guo)線上(shang)第三方平臺(tai)的銷售占比(bi)為(wei)86.35%。

線上渠道是貝(bei)泰(tai)(tai)妮從小(xiao)眾走向(xiang)大眾的(de)關鍵，但紅利的(de)見頂意味著貝(bei)泰(tai)(tai)妮必(bi)須加快謀(mou)變的(de)步(bu)伐(fa)。經過多(duo)輪演化，全渠道已經不(bu)(bu)單單是線上線下的(de)二維，亦衍(yan)生(sheng)出(chu)不(bu)(bu)同商業模式(shi)的(de)玩(wan)法。同時，面對(dui)競爭對(dui)手多(duo)元(yuan)化產品(pin)(pin)矩陣的(de)包圍(wei)，貝(bei)泰(tai)(tai)妮遲早得(de)培育出(chu)站(zhan)得(de)住腳的(de)新品(pin)(pin)牌(pai)。

03

輕研發難覓護城河

貝(bei)泰妮的增長勢頭，很(hen)大程度(du)上(shang)來自于整體市場的帶(dai)動。

歐睿國際顯(xian)示，2020年我(wo)國皮(pi)膚學(xue)級護膚品（功(gong)能性護膚）市場(chang)規模達(da)到168億元(yuan)，同(tong)比增(zeng)長23.5%；滲透(tou)率僅有7%。根據艾(ai)瑞咨詢，未來三年功(gong)能型(xing)護膚市場(chang)規模將以29.4%的年均復合增(zeng)速繼續增(zeng)高，并于2023年達(da)到589.7億元(yuan)。

高增(zeng)速加上(shang)低滲(shen)透(tou)率，賦(fu)予了功能性(xing)護膚市場較大的(de)發展潛(qian)力(li)。

風口既現，資本(ben)搶跑，玩(wan)家如云。成立于2019年的功效護膚品(pin)牌(pai)溪木源，短短一年半已(yi)(yi)獲6輪(lun)融(rong)(rong)資；新(xin)銳國貨面(mian)膜(mo)品(pin)牌(pai)C咖在今年1月已(yi)(yi)完成B輪(lun)融(rong)(rong)資，投資方不(bu)乏(fa)SIG、順為資本(ben)等(deng)知(zhi)名(ming)機(ji)構(gou)；完成新(xin)一輪(lun)融(rong)(rong)資的還(huan)有顏效笙、一期(qi)一會、種子宣言等(deng)新(xin)品(pin)牌(pai)。

追兵來勢(shi)洶洶，開拓除薇(wei)諾(nuo)娜(na)(na)之(zhi)外的新品(pin)牌(pai)已經刻(ke)(ke)(ke)不容緩。貝泰(tai)妮也在(zai)嘗試復刻(ke)(ke)(ke)下一個“薇(wei)諾(nuo)娜(na)(na)”。“不二研究”認為，貝泰(tai)妮的醫藥基因優勢(shi)、醫院(yuan)引流和專業背(bei)書，是成功打(da)造(zao)薇(wei)諾(nuo)娜(na)(na)的訣竅，也是能否復刻(ke)(ke)(ke)的關鍵所(suo)在(zai)。

從郭振宇(yu)的(de)規(gui)(gui)劃(hua)來(lai)看，嬰(ying)幼(you)兒護膚(fu)(fu)品(pin)牌在(zai)戰(zhan)略規(gui)(gui)劃(hua)中的(de)優(you)先級最高。他在(zai)2021年中期業績發布會上(shang)表示，薇諾娜baby要(yao)在(zai)嬰(ying)幼(you)兒護膚(fu)(fu)上(shang)做(zuo)中國(guo)的(de)第(di)一品(pin)牌。

不過(guo)，新市場的(de)(de)規模(mo)并不大。2010年中國兒童功效(xiao)性護膚(fu)品(pin)的(de)(de)市場規模(mo)僅為2.82億元，2019年也不過(guo)增至11.59億元。2019年，薇(wei)諾娜曾(ceng)在(zai)線下的(de)(de)醫院渠道推(tui)廣過(guo)其嬰(ying)幼兒護膚(fu)產品(pin)，但并未取(qu)得很好的(de)(de)效(xiao)果(guo)。

圖(tu)源(yuan)：貝泰妮官(guan)網

而在高端(duan)化道路上，貝泰(tai)妮的(de)進(jin)程也不甚樂觀。此前，貝泰(tai)妮就推出了高端(duan)皮(pi)膚修護品(pin)牌Beauty Answers，定(ding)位是醫美術后護膚品(pin)，主要(yao)渠道是在整形醫院等線下(xia)渠道，起量(liang)模式還在摸索當中。

除此(ci)之外，貝泰(tai)妮還(huan)有(you)幾個痼疾待解(jie)。

首先，是貝泰妮(ni)“專(zhuan)業”底(di)色下相(xiang)對匱乏的研發投入。年(nian)報(bao)數據顯示，2018年(nian)~2021年(nian)，貝泰妮(ni)研發費用(yong)分別為0.46億(yi)(yi)(yi)、0.54億(yi)(yi)(yi)、0.63億(yi)(yi)(yi)和1.13億(yi)(yi)(yi)元，占營收比重分別為3.71%、2.78%、2.41%和2.81%。

反觀華(hua)(hua)熙生物，2018年(nian)~2021年(nian)研發費用分(fen)別(bie)為0.53億、0.94億、1.41億和2.84億元，占營收比重分(fen)別(bie)為4.20%、4.98%、5.36%和5.74%，均高于貝泰妮的投入水平，其中2021年(nian)華(hua)(hua)熙生物的研發投入是(shi)貝泰妮的兩(liang)倍有余(yu)。

其(qi)次，是貝(bei)(bei)泰妮廣受詬病的委托(tuo)加工模式(shi)。年報顯(xian)示，2021年貝(bei)(bei)泰妮自主(zhu)生產和(he)(he)委托(tuo)加工的成本分別(bie)為1.89億和(he)(he)6.11億元，占營業成本的比重分別(bie)為19.58%和(he)(he)63.28%，委托(tuo)生產仍占主(zhu)導。

在(zai)(zai)貝泰妮的(de)發展(zhan)規劃中(zhong)，正在(zai)(zai)新建(jian)的(de)中(zhong)央工(gong)廠擬新增3條(tiao)生產(chan)(chan)線，將大(da)幅提高自主(zhu)生產(chan)(chan)產(chan)(chan)能(neng)，有望降低委托加工(gong)比例(li)，從而更好地控制產(chan)(chan)品質量。據《昆明日(ri)報》報道，目前(qian)中(zhong)央工(gong)廠的(de)建(jian)設已進(jin)入收尾階段，預計明年將投入使用。

由于功(gong)能性護膚(fu)產(chan)(chan)品(pin)天(tian)然具備更高的(de)(de)質量要求，即使身處重營銷(xiao)的(de)(de)行業，貝泰妮的(de)(de)立身之本(ben)也(ye)應是持續的(de)(de)產(chan)(chan)品(pin)力和研發(fa)(fa)實(shi)力。在(zai)營銷(xiao)和研發(fa)(fa)的(de)(de)博(bo)弈(yi)中(zhong)，貝泰妮若無法(fa)有效(xiao)地(di)推動研發(fa)(fa)并控(kong)制質量，將很難在(zai)群(qun)雄逐(zhu)鹿(lu)的(de)(de)賽道中(zhong)突(tu)圍，更不必談再造“薇諾娜”。

04

國貨之光下半場：藥妝茅還能走多遠？

從小(xiao)眾到(dao)破圈(quan)，貝泰(tai)妮(ni)已(yi)然實現蛻變。

但今時不(bu)同往日，完整(zheng)經歷過新品(pin)牌成長的消費者(zhe)，已經很(hen)難單純被(bei)營銷(xiao)打動。一味地寄希望于營銷(xiao)守住(zhu)龍(long)頭、打開市場，將越來越難如愿。

加之(zhi)(zhi)高昂(ang)的營(ying)銷費用拖(tuo)累毛利(li)率、過于依賴第三方平臺(tai)導致獲客成(cheng)本高企、產品單一(yi)矩陣未成(cheng)、研發投入不及同行……“藥妝茅(mao)”的光環之(zhi)(zhi)下，貝泰妮仍有諸多問題(ti)待解(jie)。

面對愈發(fa)激(ji)烈的(de)(de)競爭，守正出奇(qi)或許(xu)是貝泰(tai)妮唯一的(de)(de)出路(lu)。在既(ji)有產品(pin)(pin)的(de)(de)基礎(chu)上，打造大單(dan)品(pin)(pin)實現常青；廣(guang)泛探索其他細分市場，用私域流量承(cheng)接轉化；同(tong)時不斷提高(gao)專業(ye)內(nei)涵，或許(xu)才是立于不敗之地(di)的(de)(de)法寶。

巨頭已(yi)現(xian)、座次未定(ding)，這不僅僅是(shi)對(dui)貝泰妮(ni)的考驗，也是(shi)功能性護膚品的下半場(chang)。