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銷售凈利潤率創新高

前不(bu)久，同(tong)(tong)仁(ren)(ren)堂(tang)發布了2023 年(nian)第三季度財報。今年(nian)前三季度，同(tong)(tong)仁(ren)(ren)堂(tang)實(shi)(shi)(shi)現(xian)營(ying)收137.21億元，同(tong)(tong)比(bi)大(da)幅(fu)增長(chang)25.88%；實(shi)(shi)(shi)現(xian)歸(gui)母(mu)凈利潤13.91億元，同(tong)(tong)比(bi)增長(chang)38.67%。其中，第三季度，同(tong)(tong)仁(ren)(ren)堂(tang)實(shi)(shi)(shi)現(xian)營(ying)業(ye)收入39.61億元，同(tong)(tong)比(bi)增長(chang)16.72%；實(shi)(shi)(shi)現(xian)歸(gui)母(mu)凈利潤4.04億元，同(tong)(tong)比(bi)大(da)增55.81%。

按照業(ye)務模式(shi)劃分，同仁(ren)堂主營業(ye)務共分為醫藥(yao)(yao)工業(ye)（生(sheng)產制(zhi)造）分部(bu)和藥(yao)(yao)品零(ling)售(shou)分部(bu)兩部(bu)分。其中，醫藥(yao)(yao)工業(ye)覆蓋心腦血(xue)管、補益、清熱(re)、婦(fu)科等核心治療領域的(de)各類中藥(yao)(yao)，包括安宮牛黃(huang)丸、同仁(ren)牛黃(huang)清心丸、同仁(ren)大活絡丸等；醫藥(yao)(yao)零(ling)售(shou)板塊則(ze)是同仁(ren)堂的(de)近千(qian)家(jia)直營門(men)店業(ye)務，主要收入來源于(yu)中西成藥(yao)(yao)、飲(yin)片(pian)以及保健品。

2023年上半年，同(tong)仁堂(tang)醫(yi)藥工業分部實現營收61.46億元，同(tong)比增(zeng)長28.33%；醫(yi)藥商業板塊實現營收55.36億元，同(tong)比增(zeng)長20.87%，兩大板塊均保持了20%以上的增(zeng)速。

毛(mao)(mao)利率方面，受上游藥(yao)材漲價影響(xiang)，公(gong)司醫藥(yao)工業(ye)(ye)分(fen)(fen)部毛(mao)(mao)利率出現了一定程(cheng)度的(de)下(xia)滑，公(gong)司整體(ti)毛(mao)(mao)利率也受到了一定影響(xiang)。今(jin)年(nian)前三(san)季度，同仁堂銷售毛(mao)(mao)利率為46.28%，較(jiao)去年(nian)同期(qi)下(xia)滑2.11個(ge)百分(fen)(fen)點。此前的(de)半年(nian)報顯示，2023年(nian)上半年(nian)，同仁堂醫藥(yao)工業(ye)(ye)分(fen)(fen)部毛(mao)(mao)利率為44.92%，同比下(xia)滑5.14個(ge)百分(fen)(fen)點；醫藥(yao)商(shang)業(ye)(ye)板塊毛(mao)(mao)利率為30.41%，同比增長0.4個(ge)百分(fen)(fen)點。

費(fei)(fei)用率方面，前三季(ji)度，同仁(ren)堂銷售費(fei)(fei)用率、管理費(fei)(fei)用率、財務費(fei)(fei)用率分別降低了(le)1.91個百分點(dian)(dian)、1.3個百分點(dian)(dian)、0.68個百分點(dian)(dian)，僅有研(yan)發費(fei)(fei)用率同比提升了(le)0.07個百分點(dian)(dian)。

得益于良(liang)好(hao)的(de)費用控制能力(li)，同仁堂(tang)銷售凈利潤率(lv)在(zai)毛利率(lv)同比下(xia)滑(hua)的(de)情況下(xia)仍然實現了逆勢增(zeng)長。今年前三季(ji)度，同仁堂(tang)銷售凈利潤率(lv)為15.84%，創出近十年以來最佳水平。

除了(le)盈(ying)利能力(li)的(de)提升之外，同(tong)仁堂的(de)收(shou)現能力(li)也有所提高。截止最新財季，公司應收(shou)賬(zhang)款余額為16.34億元(yuan)，較去年(nian)同(tong)期減少0.04億元(yuan)。在公司營收(shou)保持(chi)了(le)26%同(tong)比增速的(de)背景下，同(tong)仁堂應收(shou)賬(zhang)款實現了(le)同(tong)比負(fu)增長，說(shuo)明公司收(shou)現能力(li)有了(le)進一步提高，自我造血能力(li)增強。

整(zheng)體來看，同仁(ren)堂前(qian)三(san)季度(du)的費用控制(zhi)能力(li)、收(shou)現能力(li)以及銷售凈利(li)潤率(lv)等指標表現均較出色(se)，整(zheng)體經營質量穩(wen)步提升。

“炮制(zhi)雖繁必不敢省(sheng)人工，品味雖貴(gui)必不敢減物(wu)力(li)”。在(zai)一眾多中(zhong)(zhong)藥品牌中(zhong)(zhong)，同仁(ren)堂無(wu)疑是最正宗、最負盛(sheng)名的老(lao)字號。

但在二級(ji)市場中，同仁(ren)堂受投(tou)資(zi)者(zhe)的追捧(peng)程度(du)卻遠(yuan)不及(ji)片(pian)仔癀(huang)、云南白(bai)藥這兩家企業(ye)。尤其是在2021年的白(bai)馬股行(xing)情中，同仁(ren)堂最高市值不過600億元，而片(pian)仔癀(huang)市值一度(du)接近3000億元，云南白(bai)藥市值也一度(du)超過2000億元。

隨著白馬股(gu)高估值(zhi)泡沫的破裂，片仔(zi)癀、云南白藥(yao)(yao)股(gu)價均已(yi)遭遇腰斬(zhan)，而同仁(ren)堂的股(gu)價卻繼續創出新高。尤(you)其是(shi)在白馬股(gu)普遍遭遇殺跌的2023年，同仁(ren)堂股(gu)價仍然取(qu)得了16%的正增長（截(jie)止12月15日(ri)），片仔(zi)癀、云南白藥(yao)(yao)跌幅分(fen)別為(wei)18%、7%。

截止(zhi)最(zui)新(xin)一(yi)個交易日收盤，同(tong)仁(ren)堂市值(zhi)(zhi)為724億元，片仔(zi)癀(huang)、云南白藥(yao)市值(zhi)(zhi)分別(bie)為1429億元、873億元。盡管同(tong)仁(ren)堂市值(zhi)(zhi)仍(reng)處于(yu)第三位，但卻大(da)幅縮小了與前兩者的(de)差距。這(zhe)家曾(ceng)經的(de)百年御藥(yao)老字號(hao)，能否重新(xin)奪回屬(shu)于(yu)自己的(de)輝煌(huang)？

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不做大哥好多年

始(shi)創(chuang)于(yu)1669年(nian)（清(qing)康(kang)熙(xi)八年(nian)）的(de)同(tong)(tong)仁堂，距今已經有350多年(nian)的(de)歷史。據(ju)史料記載(zai)，自1723年(nian)（清(qing)雍正元年(nian)）起，同(tong)(tong)仁堂就開始(shi)為清(qing)宮供(gong)御藥(yao)，前后(hou)歷經八代皇帝，長達188年(nian)，為其奠定了強大(da)的(de)文化根基與品牌價值。

事實上，在2006年以前(qian)，同仁(ren)堂一(yi)直(zhi)是中藥板(ban)塊的(de)領(ling)頭羊(yang)。2005年，云(yun)(yun)南(nan)白藥營(ying)業(ye)收(shou)入(ru)為26.06億(yi)(yi)元，凈利(li)潤(run)為3.01億(yi)(yi)元。對比來(lai)看(kan)，云(yun)(yun)南(nan)白藥、片仔癀(huang)營(ying)業(ye)收(shou)入(ru)為24.48億(yi)(yi)元、4.19億(yi)(yi)元，凈利(li)潤(run)分別為2.3億(yi)(yi)元、0.86億(yi)(yi)元，同仁(ren)堂的(de)凈利(li)潤(run)幾乎等(deng)于后兩者的(de)總和。

2006年(nian)，云(yun)南白(bai)藥完(wan)成了對同(tong)仁堂的反超(chao)。這一年(nian)，受(shou)監管(guan)整頓(dun)與壞賬核銷等因素(su)影響，同(tong)仁堂營(ying)收規模同(tong)比(bi)下滑(hua)8.03%，凈(jing)利(li)潤同(tong)比(bi)大跌48.46%。對比(bi)來看，云(yun)南白(bai)藥則憑借牙(ya)膏(gao)產品全國熱(re)銷，實(shi)現了營(ying)收、凈(jing)利(li)潤雙雙增長(chang)，“中藥一哥”的排名由此易位(wei)。

事后(hou)來(lai)看，2006年經營(ying)業績(ji)的下滑只是同仁堂(tang)(tang)發展歷史的一(yi)個小插曲。進(jin)入到2007年以后(hou)，同仁堂(tang)(tang)的營(ying)收以及凈利(li)潤規模仍然保持著穩定的增長(chang)。數據顯示，2007年-2018年，同仁堂(tang)(tang)的營(ying)收規模從27.04億(yi)元增至142.09億(yi)元，復合增長(chang)率(lv)為16%；凈利(li)潤從2.35億(yi)元增至11.34億(yi)元，復合增長(chang)率(lv)約(yue)為15%。

盡管同仁堂營(ying)(ying)收(shou)凈利潤(run)均保持了(le)兩位數的(de)(de)增長，但(dan)相(xiang)比成功跨入日化領域(yu)的(de)(de)云南(nan)白(bai)藥仍顯得平庸(yong)。2018年，云南(nan)白(bai)藥營(ying)(ying)收(shou)達到(dao)270.17億元(yuan)（接近同仁堂的(de)(de)一倍），凈利潤(run)達到(dao)34.94億元(yuan)（超出(chu)同仁堂的(de)(de)兩倍）。

因此(ci)，在(zai)2006年(nian)-2018年(nian)期間，同仁堂始終活在(zai)云(yun)南白藥的(de)陰影(ying)之下(xia)，屈居行業第二(er)位。更(geng)為不(bu)(bu)幸的(de)是，發生在(zai)2018年(nian)末的(de)過期蜂蜜事件又(you)一(yi)次將(jiang)同仁堂推進輿論漩渦(wo)，不(bu)(bu)僅(jin)拉大了(le)與(yu)云(yun)南白藥的(de)距離，公司市(shi)值也被片仔癀反(fan)超(chao)，成(cheng)為行業老三。

2018年(nian)12月15日，據(ju)江(jiang)蘇電視臺報道(dao)，同(tong)(tong)仁堂集團下屬子公(gong)司同(tong)(tong)仁堂蜂(feng)業涉嫌回收過期蜂(feng)蜜，引起輿論嘩然。最終，同(tong)(tong)仁堂蜂(feng)業因銷售(shou)過期蜂(feng)蜜被罰沒1420萬，市(shi)場(chang)監(jian)管(guan)總(zong)局直接撤回同(tong)(tong)仁堂“中(zhong)國質量獎(jiang)”稱號。

2019年，受過期蜂蜜事件(jian)影響，同(tong)(tong)仁(ren)(ren)堂營業收入、凈(jing)利潤分(fen)別(bie)同(tong)(tong)比(bi)下降(jiang)6.56%、13.12%。2020年，同(tong)(tong)仁(ren)(ren)堂營業收入再次縮水，同(tong)(tong)比(bi)降(jiang)幅為3.40%。截(jie)止2020年年末，同(tong)(tong)仁(ren)(ren)堂總市值僅為316億(yi)元(yuan)(yuan)(yuan)，云南白藥、片仔癀市值分(fen)別(bie)為1360億(yi)元(yuan)(yuan)(yuan)、2623億(yi)元(yuan)(yuan)(yuan)。至此，同(tong)(tong)仁(ren)(ren)堂徹(che)底(di)被當(dang)年的兩個小弟甩在了身后。

事后來看(kan)，過期蜂蜜事件(jian)的責任方“同(tong)仁(ren)堂蜂業”隸屬于同(tong)仁(ren)堂集(ji)(ji)團，與上市公司(si)同(tong)仁(ren)堂股(gu)份并無關系(xi)。但此事件(jian)明顯(xian)暴露了同(tong)仁(ren)堂集(ji)(ji)團內部管(guan)理的不(bu)足，卻(que)也激發了這家百年老(lao)字號內部改革的動力與決心。

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重新擦亮的金字招牌

根據公(gong)(gong)開(kai)報道，蜂蜜門(men)事件之后，北京(jing)市(shi)紀委市(shi)監委共問責(ze)處理(li)14名個(ge)人，并由(you)北京(jing)市(shi)紀委副書記王(wang)貴(gui)平擔任(ren)同仁堂集團(tuan)董事長。上市(shi)公(gong)(gong)司(si)(si)層面，安牛專營公(gong)(gong)司(si)(si)負(fu)責(ze)人邸淑兵于(yu)2019年出任(ren)同仁堂總經理(li)，后于(yu)2021年升(sheng)任(ren)董事長。

與此同(tong)時，同(tong)仁(ren)堂(tang)集團多次聘請德勤(qin)等知(zhi)名咨詢(xun)機構(gou)制(zhi)定發展戰略、營銷(xiao)改革(ge)(ge)等方(fang)案咨詢(xun)，并開啟(qi)薪酬激(ji)勵(li)改革(ge)(ge)，建(jian)立關(guan)鍵技術崗位人才晉升渠道，有效解(jie)決了此前(qian)公司國企(qi)機制(zhi)下(xia)員工激(ji)勵(li)不足的問(wen)題。

在上市公(gong)司(si)(si)層面，邸淑兵(bing)出任總經(jing)(jing)理(li)后進行了一系列營(ying)銷(xiao)改革，將經(jing)(jing)營(ying)分(fen)公(gong)司(si)(si)、營(ying)銷(xiao)分(fen)公(gong)司(si)(si)與藥酒經(jing)(jing)營(ying)分(fen)公(gong)司(si)(si)合并，打造“4+2”（四(si)個(ge)事業部(bu)加兩(liang)個(ge)專項小組(zu)）經(jing)(jing)營(ying)模式。在渠道(dao)管理(li)層面，同仁堂削減經(jing)(jing)銷(xiao)商層級，進一步加強對渠道(dao)終端的管控能力。

通過人員(yuan)、組織架構(gou)、渠道策(ce)略等一系列調整之后，同(tong)仁堂逐漸走(zou)出(chu)了逆境。2020年以來，公司醫(yi)藥工業收(shou)入重回正增長，并在2022年度(du)創出(chu)歷史(shi)新高(gao)。

與此同時，得益于(yu)收入結構(gou)的(de)改善和良好的(de)費用(yong)控制能(neng)力，同仁堂(tang)(tang)銷(xiao)售凈利潤率(lv)穩步提(ti)升。數據顯示，2019年-2022年，同仁堂(tang)(tang)銷(xiao)售凈利潤率(lv)由11.76%提(ti)升至14.31%。

外(wai)界(jie)普遍(bian)認(ren)為，云南白(bai)藥(yao)(yao)與片仔癀擁有(you)國(guo)內唯二的國(guo)家(jia)級保密配(pei)方品(pin)種，而同仁堂雖然(ran)擁有(you)超(chao)(chao)400款的中成(cheng)藥(yao)(yao)品(pin)類(lei)，卻沒有(you)重磅產品(pin)屬于(yu)中藥(yao)(yao)保護(hu)品(pin)種以及獨家(jia)品(pin)種。例如(ru)，作為同仁堂頭號(hao)大單品(pin)的安宮(gong)牛黃丸，擁有(you)生產批文的企業超(chao)(chao)過120家(jia)。

但事實上，相比(bi)中藥(yao)獨家(jia)品種(zhong)、國家(jia)級保密配方品種(zhong)等(deng)頭(tou)銜，中藥(yao)產品的(de)藥(yao)效和(he)市(shi)場(chang)口碑更(geng)為關鍵。根據米內網數據，2022年，同(tong)仁(ren)堂(tang)及其子公司同(tong)仁(ren)堂(tang)科技所生產的(de)安(an)宮牛黃(huang)丸(wan)實體藥(yao)店(dian)銷售收入超過23億(yi)元(yuan)，市(shi)場(chang)占比(bi)約(yue)為57.5%。這也就是說，盡(jin)管市(shi)面上生產安(an)宮牛黃(huang)丸(wan)的(de)品牌眾多(duo)，但近6成(cheng)消費者(zhe)還(huan)是相信同(tong)仁(ren)堂(tang)的(de)產品質量。

另外，相比片仔癀和云南(nan)白(bai)藥，同仁(ren)堂的利(li)潤結構明顯(xian)要更(geng)加健康。

根據2022年年報數據，片(pian)(pian)仔(zi)癀主(zhu)(zhu)營(ying)業務(wu)前三名(ming)為肝病用藥（主(zhu)(zhu)要包(bao)括片(pian)(pian)仔(zi)癀錠劑(ji)和膠囊）、醫藥商業、化妝品(pin)銷售，收(shou)入占比(bi)分別(bie)為41.31%、46.69%、7.30%。但作為公(gong)司第一大(da)收(shou)入來源，片(pian)(pian)仔(zi)癀醫藥商業毛(mao)利(li)率(lv)只有(you)13.78%，而肝病用藥在公(gong)司總毛(mao)利(li)的(de)比(bi)重超過(guo)73%。這(zhe)說明片(pian)(pian)仔(zi)癀利(li)潤(run)端高(gao)度(du)依賴(lai)片(pian)(pian)仔(zi)癀這(zhe)一產品(pin)，存在較大(da)的(de)單品(pin)依賴(lai)度(du)風險。

云南白(bai)藥(yao)(yao)雖然(ran)不存在大單品(pin)依賴問題(ti)，但(dan)公司(si)醫藥(yao)(yao)批(pi)發業(ye)(ye)務(wu)利(li)潤率(lv)要更(geng)低。2022年，云南白(bai)藥(yao)(yao)商業(ye)(ye)銷售收入(ru)占比64.8%，但(dan)毛利(li)率(lv)僅為6.23%。這也就是說，給(gei)云南白(bai)藥(yao)(yao)帶(dai)來6成收入(ru)的醫藥(yao)(yao)批(pi)發業(ye)(ye)務(wu)只能讓公司(si)營(ying)收數據(ju)更(geng)加美觀，但(dan)并不能給(gei)公司(si)帶(dai)來真正(zheng)的利(li)潤。

與嚴重依賴大單品(pin)的同(tong)(tong)行不同(tong)(tong)，同(tong)(tong)仁(ren)(ren)堂主要(yao)業(ye)務是以“制造(zao)+藥(yao)店(dian)”雙(shuang)輪驅動。截止(zhi)2023年6月末(mo)，同(tong)(tong)仁(ren)(ren)堂控股子同(tong)(tong)仁(ren)(ren)堂商業(ye)在全國共設立955家藥(yao)店(dian)，其中有(you)608家設立了中醫(yi)醫(yi)療診所，可提供中醫(yi)服務。

與(yu)多(duo)數藥企低毛利率的醫藥批發業務不(bu)同(tong)(tong)，同(tong)(tong)仁堂(tang)(tang)零售業務毛利率保持在30%以上，能夠為公司真正(zheng)貢(gong)獻利潤(run)，毛利構成(cheng)要更為均衡。2022年，同(tong)(tong)仁堂(tang)(tang)生產(chan)制造分(fen)部(bu)、藥品零售分(fen)部(bu)毛利占(zhan)比分(fen)別為64.5%、35.81%。

剛剛過去的2021年、2022年，同(tong)仁堂凈利(li)潤增(zeng)速(su)分(fen)(fen)(fen)別(bie)為(wei)19%、16.17%。同(tong)期，片仔癀(huang)凈利(li)潤同(tong)比增(zeng)速(su)分(fen)(fen)(fen)別(bie)為(wei)45.49%、1.66%，云南白藥凈利(li)潤同(tong)比增(zeng)速(su)分(fen)(fen)(fen)別(bie)為(wei)-49.15%和7%。對比來看，同(tong)仁堂業績增(zeng)長態勢最為(wei)穩健。

十年河東轉河西。

如果(guo)從2006年(nian)算起，同仁(ren)(ren)堂(tang)已經不做大(da)哥18年(nian)。然而，無論是跨界成功(gong)的云南白藥(yao)還是大(da)單(dan)品戰略(lve)下快速的片仔癀(huang)，在(zai)中(zhong)成藥(yao)資(zi)源(yuan)、品牌張力、零售(shou)布局上(shang)均(jun)不敵同仁(ren)(ren)堂(tang)，這也是同仁(ren)(ren)堂(tang)未來重回(hui)巔峰的最大(da)底氣。中(zhong)藥(yao)行業(ye)的下一個十年(nian)，應(ying)該是同仁(ren)(ren)堂(tang)的時代。