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闊(kuo)別資本市場7年之后，“一代鞋王”百麗(li)再闖港股。

近(jin)日，百麗時(shi)尚(shang)向港(gang)交所遞交上(shang)市(shi)申請(qing)，美銀和(he)摩根士丹利擔任(ren)聯席保薦人，這也是自2022年3月百麗時(shi)尚(shang)沖擊港(gang)交所IPO折(zhe)戟后的卷土重來。

據弗若斯特(te)沙利文數據，以(yi)2022年(nian)零售(shou)額計，百麗時尚(shang)(shang)是中國(guo)領(ling)先的時尚(shang)(shang)潮(chao)流(liu)公司及規模最大的時尚(shang)(shang)鞋(xie)履公司：分(fen)別(bie)以(yi)1.5%的市場份(fen)額位居(ju)中國(guo)時尚(shang)(shang)潮(chao)流(liu)企業第(di)四，以(yi)12.3%的市場份(fen)額位居(ju)中國(guo)時尚(shang)(shang)鞋(xie)履企業第(di)一。

7年(nian)前(qian)，百麗國際因業(ye)務轉型而私(si)有(you)化退市，高瓴、鼎暉聯合百麗管理層出價531億港元“接盤”，創下(xia)港交(jiao)所史上(shang)規模(mo)最大的私(si)有(you)化交(jiao)易記錄。

當時，這筆投資(zi)并不被(bei)外界看好(hao)，高瓴資(zi)本也(ye)被(bei)不少人(ren)評價為“瘋了”“人(ren)傻錢多”。

如今，終于到了驗收成果的時候，百(bai)麗時尚能否(fou)給投資者帶來新的驚喜?市場(chang)風云變幻，港股(gu)IPO市場(chang)也并不景氣(qi)，此番(fan)IPO背后，又藏著百(bai)麗時尚怎樣的謀(mou)求與算計？

01

“一代鞋王”百麗到底什么來頭？

“凡是(shi)女人路過的地方，就有百(bai)麗(li)皮鞋。”曾幾何時(shi)(shi)，百(bai)麗(li)時(shi)(shi)尚盛(sheng)極一時(shi)(shi)，女人們為(wei)之瘋(feng)狂，資(zi)本(ben)也(ye)為(wei)之歡呼。

百麗的故事，始于香(xiang)港。

1981年(nian)，百麗(li)時尚前(qian)身“麗(li)華鞋業”在香(xiang)港創立(li)，最(zui)開始從事(shi)鞋履(lv)貿易業務(wu)，1992年(nian)將時尚鞋履(lv)業務(wu)拓展至中國大(da)陸。

早在(zai)(zai)2007年(nian)，百(bai)(bai)(bai)麗(li)就(jiu)成(cheng)功在(zai)(zai)港(gang)交所上市(shi)。百(bai)(bai)(bai)麗(li)巔峰時期，門店數量破2萬家，市(shi)值(zhi)約1500億港(gang)元，是名副(fu)其實的(de)“鞋(xie)王(wang)”。 我(wo)們在(zai)(zai)商場里經常(chang)看到的(de)百(bai)(bai)(bai)麗(li)(Belle)、他她TATA、天美意teenmix、百(bai)(bai)(bai)思圖BASTO都是百(bai)(bai)(bai)麗(li)旗下的(de)品牌。

憑借時尚超前的設計，以及龐(pang)大直(zhi)營(ying)渠道帶來(lai)的良好消費體驗(yan)，百麗在激烈的行業競爭(zheng)中脫(tuo)穎而(er)出。2007年(nian)—2013年(nian)，百麗營(ying)收從116.72億元(yuan)(yuan)上漲至(zhi)430.67億元(yuan)(yuan)，增長近4倍;歸母(mu)凈(jing)利潤從19.79億元(yuan)(yuan)增長到(dao)51.59億元(yuan)(yuan)，增長近3倍。

但是自2014年(nian)(nian)起(qi)，百麗就開(kai)始走(zou)下坡(po)路(lu)。由于電商興起(qi)，專攻線下門店(dian)運營的百麗“門可羅雀”，其業績大幅(fu)下滑。資料顯示，百麗凈(jing)利潤由2015年(nian)(nian)的2.6億元近乎直線地下滑，2018甚至虧幅(fu)達3.87億元。

商(shang)業(ye)環境(jing)(jing)在不斷(duan)變化，即(ji)使(shi)多年(nian)站在行業(ye)頂峰(feng)的(de)企(qi)業(ye)，也可(ke)能迅速陷入困(kun)境(jing)(jing)。百(bai)麗(li)也曾嘗(chang)試轉(zhuan)型(xing)電商(shang)，但(dan)未(wei)能獲得成功。當時百(bai)麗(li)CEO盛百(bai)椒(jiao)頗為悲情地表示，百(bai)麗(li)未(wei)來一(yi)兩(liang)年(nian)收入和盈(ying)利都沒有(you)逆(ni)轉(zhuan)可(ke)能，如果不轉(zhuan)型(xing)，只會(hui)慢(man)慢(man)死去。

除了(le)固守線下傳(chuan)統(tong)渠道令百(bai)麗(li)節(jie)節(jie)敗退之外，百(bai)麗(li)也還面(mian)臨著自(zi)身(shen)的(de)品牌形象(xiang)老化、設計和款式落后(hou)、性價比低等問題，在多種因(yin)素的(de)影響(xiang)下，這位昔日的(de)“鞋(xie)王”走(zou)向退市。

2017年，上市公司百(bai)麗國際私(si)有化(hua)退(tui)市，由(you)高瓴資本集團、鼎暉投資以(yi)及百(bai)麗國際執行董事(shi)組成(cheng)的財團以(yi)531億港元“接盤”，轟動一時(shi)。

這筆杠桿(gan)交(jiao)易，創造了(le)當時(shi)港交(jiao)所有史以來(lai)最大的(de)(de)私有化交(jiao)易，也成(cheng)為中國(guo)最大的(de)(de)一起由PE機構發(fa)起的(de)(de)私有化。其中，高瓴資本為百(bai)麗的(de)(de)私有化投資約(yue)302億元。

百麗(li)私有(you)化之后，高瓴(ling)資(zi)本(ben)持(chi)股57.6%，鼎暉投資(zi)持(chi)股11.9%，參與私有(you)化的管理層持(chi)有(you)其(qi)余30.5%。而兩位創始人(ren)鄧(deng)耀與盛(sheng)百椒分別套現約110.3億港(gang)元和31.77億港(gang)元離場。

高瓴(ling)資(zi)本因早(zao)期成功投資(zi)京(jing)東(dong)一戰(zhan)成名，此(ci)后(hou)多(duo)次成功投資(zi)互(hu)聯網科技公司，但這次突(tu)然(ran)轉向，大手筆(bi)投資(zi)了(le)業(ye)績走下坡路的(de)傳統企(qi)業(ye)百(bai)麗(li)著實令外界(jie)看(kan)不懂，外界(jie)紛紛評價高瓴(ling)資(zi)本及張磊“又瘋了(le)”“接一把落下的(de)飛刀”

但張磊并不這么想，他堅信(xin)“傳統(tong)企業與(yu)高科技結(jie)合(he)，大有可(ke)為”，而(er)百麗也開(kai)始了全(quan)面(mian)轉型(xing)。

02

闊別資本市場7年后，百麗拿什么交卷？

百(bai)麗變革的(de)第一(yi)步(bu)，是管理層的(de)調(diao)整。

兩位創始(shi)人鄧耀與盛(sheng)百(bai)椒逐漸淡出日常(chang)管理，從年(nian)(nian)輕時代就進(jin)入百(bai)麗(li)的一批年(nian)(nian)富力強的中年(nian)(nian)干(gan)部，開始(shi)成長為(wei)公司的管理核心，為(wei)日后的轉型奠定了組織基礎。

第二步(bu)，是分拆運動(dong)部門上(shang)市(shi)。

2019年，百麗時(shi)尚分拆運動(dong)部門滔搏(bo)國際(ji)控(kong)股有限公司(si)獨立上市。滔搏(bo)是國內最大(da)的阿迪(di)、耐克經(jing)銷商(shang)，旗(qi)下還有彪馬(ma)、匡(kuang)威、北(bei)面(mian)、銳步(bu)、亞瑟(se)士等諸(zhu)多品牌的國內經(jing)銷權，上市后市值(zhi)一(yi)度超過700億(yi)港幣，幾(ji)乎已相當(dang)于私有化前公司(si)巔峰時(shi)整體市值(zhi)的一(yi)半(ban)。

第三(san)步(bu)，是(shi)對傳統時尚(shang)女鞋板塊的徹底變革，這也(ye)是(shi)百麗轉型真正重頭戲。簡單理解(jie)，就是(shi)推(tui)動營銷渠道深(shen)度變革。

一方面，百麗時尚大量關停(ting)線下門店(dian)，其鞋履門店(dian)從2017年(nian)的超1.3萬家(jia)(jia)，減少(shao)至截至2023年(nian)11月底的7444家(jia)(jia)。

另一方面，開拓線(xian)上渠(qu)道，進(jin)駐(zhu)各大(da)電商平(ping)臺，以及搞直播等。百麗時尚線(xian)上銷(xiao)售(shou)渠(qu)道的收入貢獻(xian)也從2017年(nian)的7%左右增至2022年(nian)底的23.6%。

截至(zhi)2023年11月(yue)底，增至(zhi)27.7%。而同期，百貨商場渠道鞋履(lv)業務的收入貢獻從超(chao)70%降至(zhi)不足40%。

世(shi)上無(wu)難事，只怕(pa)有(you)心人，此前讓百麗(li)節節敗(bai)退的(de)電(dian)商短(duan)板(ban)，目(mu)前已經成為百麗(li)線下網絡十分重要(yao)的(de)補充(chong)以及主要(yao)增長驅動力。

與此(ci)同時，百麗(li)也進行了全面(mian)的(de)數字化(hua)改造。目前，在產(chan)品(pin)(pin)設計、商品(pin)(pin)管理(li)、生(sheng)產(chan)、DTC零售等全價值鏈的(de)各個環節，百麗(li)均已(yi)實(shi)現全面(mian)數字化(hua)應用。

2024年(nian)1月，百麗時尚取得(de)由工信部牽頭制定的數(shu)據管理能力(li)成熟度評估模型四級企業等級證書，是唯一獲此級別證書的消(xiao)費零(ling)售公司。

百(bai)(bai)麗轉型的(de)成(cheng)功(gong)也體(ti)現在(zai)財(cai)報上(shang)。根據招股說明書，截(jie)至2023年11月(yue)30日的(de)九個月(yue)，百(bai)(bai)麗時尚營收和凈利(li)潤均實現雙位數(shu)增長——營收同比增長12.8%至161.1億元(yuan)，凈利(li)潤同比大(da)漲92.7%至20.6億元(yuan)，凈利(li)潤率達到12.8%，是業績(ji)期(qi)內最(zui)高水平。

而私有化之前的那個(ge)財年(nian)，百麗鞋履分部(主要利潤來源)的收入(ru)同比(bi)下降10%。

據弗若(ruo)斯特沙利文(wen)數據，百(bai)麗時尚在時尚鞋類連續十(shi)余年(nian)穩居全國市(shi)場(chang)份額第一，市(shi)場(chang)份額由2020年(nian)的占比11.2%，進(jin)一步擴(kuo)大至2022年(nian)的12.3%。

商業市場(chang)是殘酷的(de)，曾經風靡一時的(de)鞋業品牌很多都陷入谷底無法自拔(ba)：達(da)芙妮全面(mian)退出實體行業，貴(gui)人鳥從鞋服類轉戰(zhan)糧食(shi)貿易(yi)，富(fu)貴(gui)鳥和德爾惠(hui)相繼破產。

不得(de)不說，相(xiang)比于這些昔日(ri)同行，百麗的轉(zhuan)型是(shi)成功的，但是(shi)想(xiang)要(yao)恢復之前的榮光(guang)，恐怕也(ye)并(bing)不簡單(dan)。

03

上市為了還債？百麗有苦難言

從(cong)招股書來看，百麗時尚還是(shi)有很多風險。

其(qi)一(yi)，百麗時(shi)尚的業務(wu)太(tai)單一(yi)。招股書(shu)顯示，百麗時(shi)尚主要經營12個(ge)自(zi)有(you)品(pin)牌(pai)和7個(ge)合(he)作品(pin)牌(pai)(包括授權經營品(pin)牌(pai)及代理品(pin)牌(pai))，全國有(you)8361家直營門店。

盡管百麗(li)時尚也(ye)在進行多元化的(de)(de)經營，但從收入構成來看，其超86%的(de)(de)收入依賴于鞋履，服飾的(de)(de)收入占比近(jin)年來一(yi)直在13%—14%左右。隨著鞋履市場競爭(zheng)的(de)(de)日益激烈，百麗(li)時尚的(de)(de)前景并不明朗。

其二，百(bai)麗(li)時尚的業績不穩。招股書顯示，2021財(cai)年-2023財(cai)年前(qian)三(san)季(ji)度，百(bai)麗(li)時尚的收入分(fen)別為(wei)235.10億(yi)元(yuan)、192.10億(yi)元(yuan)、161.12億(yi)元(yuan);凈利潤分(fen)別為(wei)27.35億(yi)元(yuan)、12.57億(yi)元(yuan)、20.58億(yi)元(yuan)。

不(bu)難(nan)發現，在2022財年，百麗(li)時尚收入同比下滑超18%，而(er)凈利(li)潤更是直接腰斬。

作為(wei)百(bai)麗國際旗下另一家上市公(gong)司(si)，滔(tao)搏(bo)業績(ji)也呈(cheng)現波動。2023財年，滔(tao)搏(bo)收入和(he)凈利(li)潤(run)也雙雙呈(cheng)現小幅下滑。

其三，百麗時(shi)尚(shang)的存貨(huo)周轉天數也居高不下。

截至(zhi)2023年11月末，百麗時尚的存(cun)貨周轉天(tian)數為(wei)192.88天(tian)，2022財年和2023財年分別為(wei)169.45天(tian)、195.52天(tian)。也就是(shi)說，公司的產(chan)品平均(jun)需要六個月左右的時間才能賣出，存(cun)在一定的庫(ku)存(cun)積壓(ya)風險。

即(ji)便(bian)是與同行相比，百麗(li)時尚的存(cun)貨周(zhou)轉天(tian)數(shu)也非常高。以A股上市公司紅蜻蜓為(wei)(wei)例，截(jie)至2023年9月(yue)30日，紅蜻蜓存(cun)貨周(zhou)轉天(tian)數(shu)為(wei)(wei)120天(tian)，而2021年和2022年均(jun)為(wei)(wei)140天(tian)左(zuo)右。

其四(si)，百(bai)麗時(shi)尚的債務問(wen)題不(bu)可小覷。招股書顯示，截至2024年1月31日，百(bai)麗時(shi)尚約有48.51億(yi)元(yuan)銀(yin)行借款(kuan)，包括長(chang)期(qi)境外(wai)借款(kuan)22.91億(yi)元(yuan)、短(duan)期(qi)境外(wai)借款(kuan)6.5億(yi)元(yuan)、短(duan)期(qi)境內銀(yin)行借款(kuan)19.1億(yi)元(yuan)。這(zhe)些債務壓力主要來(lai)自7年前(qian)百(bai)麗國際私(si)有化交(jiao)易的余波。

居高(gao)不下的借款又(you)催高(gao)了資產(chan)負(fu)(fu)債率(lv)。Wind數據顯(xian)示，2021財年(nian)至2023財年(nian)前三季度，百(bai)麗時尚的資產(chan)負(fu)(fu)債率(lv)分別為(wei)77.45%、84.64%、83.87%，直追以高(gao)負(fu)(fu)債率(lv)著(zhu)稱的房企(qi)。作為(wei)對比，退(tui)市(shi)前的百(bai)麗國際(ji)的資產(chan)負(fu)(fu)債率(lv)只有(you)16%。

高(gao)息(xi)貸(dai)款之下，是百(bai)麗時(shi)尚(shang)(shang)持續多年(nian)的(de)大(da)額派(pai)(pai)息(xi)。資料顯示，截至(zhi)2022財(cai)年(nian)、2023財(cai)年(nian)以(yi)及2023年(nian)11月末(mo)止，百(bai)麗時(shi)尚(shang)(shang)分別(bie)向股東(dong)宣派(pai)(pai)了20億(yi)元的(de)股息(xi)，然(ran)而這(zhe)幾個財(cai)年(nian)中百(bai)麗時(shi)尚(shang)(shang)合計實現凈利潤60.5億(yi)元，剛好勉強覆蓋這(zhe)部(bu)分派(pai)(pai)息(xi)。從某種(zhong)意(yi)義上來說，百(bai)麗時(shi)尚(shang)(shang)早已經成為股東(dong)們的(de)“提款機”

也因此，百麗時尚(shang)不得不赴港IPO。據其招(zhao)股說明顯示，百麗時尚(shang)的募資用途包括(kuo)償(chang)還(huan)銀行(xing)借款(kuan)(kuan);投資技術創新、數字(zi)化(hua)轉型;以及(ji)補充營運資金。其中(zhong)，償(chang)還(huan)借款(kuan)(kuan)被列在了募資用途的首位，足見還(huan)債壓力之大(da)。

頗具玩(wan)味(wei)的是，早在兩年(nian)前，百(bai)麗就曾沖(chong)刺港交所，但不過半(ban)年(nian)時間就以(yi)失效告終。而這一(yi)次(ci)，百(bai)麗時尚能(neng)否順(shun)利上(shang)市，對(dui)高瓴資(zi)本(ben)至關重要。

根據(ju)弗若斯特沙(sha)利文的預測，2022年至2027年，鞋(xie)履的復合(he)年增長(chang)率僅有4.3%。市場增長(chang)有限，留給(gei)百麗時(shi)尚的時(shi)間不多(duo)了。